?

　　來源：知乎 作者：skiptomyloud，Sisyphus

　　從股票交易中介方面來說，單個券商很容易被替代。

　　如果BAT介入券商行業，目前的券商有足夠的競爭力來應對嗎?

　　國內的上市券商市值大的有幾千億，小的也有好幾百億，券商的前景真的有這么好嗎?

　　這個問題很宏大，只能簡單說說一些粗陋的看法。

　　看到答案里有說牌照的。我國的金融行業過去分業經營，監管層把蛋糕劃分的很清楚，不同類型的機構各有各的飯吃，這不假。但是按照這個邏輯，大家都是靠牌照混飯吃，私以為失之偏頗了。正像另一個回答里一位同學指出的那樣，美帝開放金融行業這么多年，只見到投行數量減少的，沒見到因為沒有牌照障礙所以人人都來摻和一腳的，足見得這個門檻只是個很初級的門檻。

　　也看到答案里有說銷售能力的，這個我同意一半。任何服務業的核心能力都是銷售，傳統IBD業務也不例外。傳統IBD作為溝通資本市場和企業部門之間的通道，不論是股、債、并購還是其他細分業務，歸根結底都是賣白菜。當然，賣白菜不是僅僅把有價證券推銷給投資機構這么簡單。投行大佬之所以被稱為rain maker，或者之所以被很多人認為是善于吹牛逼，其實是在于能推銷觀點和人際關系，換言之是一種撮合能力。

　　舉個例子，華興資本從一個小FA做到國內一流boutique，風頭一時無兩，最重要的就是包凡在業界不僅有人脈，而且能讓大家坐下來談事情，談事情的時候能幫大家找到共同點。A和B，本來都不愿意見，但是包凡能讓你們見。見到了關在屋子里，包凡能找個角度讓你倆覺得勾搭在一起這個事兒有前途。你們勾搭在一起了，我還能去說服投資者喜歡你們勾搭在一起。華興作為聯席承銷商參與的幾個中概股銷售，最后賣掉的份額都不遜于國際大投行。那么反過來，別的企業看到你的撮合能力和銷售能力，也愿意在自己需要服務的時候讓你參團分一杯羹，從而對業務量形成一個正反饋。

　　左手去給企業提供新視角、新思路，右手把這些思路對應的資本運作推銷給資本市場。這就是投行的銷售能力帶來的價值。

　　但是單說銷售能力就是投行的核心能力，我覺得格局還是狹隘了，銷售能力大多數時候是個錦上添花的事情，不是仙丹妙藥總能解決問題。干投行的都知道，這個行業有時候是看天吃飯。所謂看天，就是市場環境在某些時段內不利于你，并且嚴重的同質化。中概股一起跌的時候，你去美國賣中概股，可能壓根開口的機會都沒有。

　　是你的銷售能力不行嗎?不是。而是有時候風向不對，機構投資者沒必要去承擔這樣的風險，別人衡量自己的機會成本，有明顯更優的大類選擇，那為什么要在你身上浪費時間?就好比市場現在就覺得小鮮肉好，我要么選鹿晗要么選TFboys，你非要過來跟我推銷孫紅雷，我說你是不是傻?

　　這種時候，你有鹿晗賣給我，我壓根不需要你有什么銷售能力，你只有孫紅雷賣給我，對不起，咱倆可能私交很好，可是涉及到八位數九位數的deal，沒有人只靠面子就值那么多錢。

　　而且一個很常識的理解是，都在市場里折騰，銷售能力在大投行之間不會差距非常大，我可能不是包凡，但是我也不至于連包凡的一半都比不過。換句話說，你賣鹿晗我賣易烊千璽，也許你比我厲害一點，但是你賣孫紅雷我賣易烊千璽，我還是穩穩贏過你。

　　銷售能力是有上限的，銷售能力是隨著人不斷變化的，一個百年老店，靠的不是這種東西。

　　那么超越銷售能力的是什么呢?

　　今天的國際一線投行業務，已經遠遠不是單純的傳統IBD業務，而是包含了傳統IBD、prop trading、直投、資產管理等等一整個鏈條的業務。承銷費是辛苦錢，但是如果我的IBD部門做了一個MBS，轉手以8%的收益率賣給我的自營部門(包銷)，然后又有sales & trading部門在二級市場提供做市和流動性，定價7.5%之后賣給其他投資者呢?

　　再進一步，如果我可以為A設計一個我覺得吃棗藥丸的CDO，同時為B設計一個看空該CDO的CDS，我自己還投資這個CDS。。。哎呀我說多了

　　總之，我不但掙到了一級市場的承銷費，更重要的是我還在一個鏈條上獲得了大量的資本利得和二級市場中介業務服務費用。

　　我獲得這個收益的來源是什么呢?除了我有足夠強的定價能力，可以鑒別不同資產的收益水平，which是一個很含糊的技術活兒，更重要的是，我有足夠大規模的資本金，這樣才有足夠的包銷能力、足夠的做市能力。

　　make the market，你才能掙到別人掙不到的錢。

　　我國的證券公司，因為發展歷史短、監管要求嚴格，所以資本金規模相對來說都比較小，同時自營部門、資管部門和IBD部門的聯動相對來說很弱。很多人覺得國內券商和高盛這樣的投行的差距是面子上的光鮮，實則不然。那些高大上的東西都是實際需要的衍生品，想追上來是分分鐘的事情。真正的差距在于，我國沒有一家證券公司能夠做到像高盛這樣的大投行一樣，憑借雄厚的資本金實力去承擔資產價格的風險。我們的證券公司基本上還是一個純粹的通道。也正是因為這樣，我國有八九十家大大小小的證券公司得以龍蛇混雜地生存著。大券商固然在綜合業務體量上遙遙領先，但是小券商一兩個事業部幾十個人也都活得很滋潤——雖然我業務少，但是我分錢的人也少啊。究其原因，是因為大家都是做通道，你做你的，我做我的，你可以碾壓我，但是你不能消滅我。

　　但是如果有一天，我國券商的業務模式進化到比拼資本金模式的時候，小券商分分鐘就被消滅了。因為市場不好的時候，大券商有強大的包銷能力，但小券商可能什么都做不了。大券商能利用資本金提供的服務鏈，小券商根本就摸不到邊。

　　所以在美國，小投行后來都去做什么了?去做boutique，去專心做輕資產的傳統IBD業務，去專精一兩個領域做FA，這些領域是不需要資本金的，我可以用更密集的人力和相應的服務質量討一碗飯吃。

　　那么最后，談到資本金，誰的資本金是最雄厚的呢?

　　答案是銀行。所以毫不意外，絕大多數你聽說過的投行都是背靠商業銀行的。高盛是僅有的幾個例外之一。單憑這點，也足以看出GS的牛逼之處了。

　　目前國內券商的業務大體可以分：經紀、投行、資管、自營等，2012年券商創新大會后可以開展的業務越來越多，新三板做市、國債期貨、原油期貨、個股期權期貨等不一一而足，對券商核心競爭力的考驗也從原來的牌照壟斷，到真正的產品創設、投資交易、風險控制、產品定價、客戶基礎等。

　　附一張中信證券的業務結構圖

?

　　具體來講：

　　1.經紀業務

　　受互聯網券商沖擊最大的業務，毫無技術含量，未來注定會消失。

　　因為這個是有牌照就能做，根本不需要任何金融知識和能力。我買個股票你就收我萬二的傭金?憑什么?不創造任何價值的業務是注定會消失的。

　　事實是，這些年來券商的傭金率一降再降，未來零傭金的券商一定會出現。實際上去年已經有券商推零傭金了，只不過一下子沖擊太大，被監管叫停了。

　　券商“零傭金”遭遇阻擊

　　等互聯網公司有了券商牌照，像馬云這種人搞個零傭金分分鐘的事情，券商靠傭金賺的那點錢馬云根本看不上眼，玩了零傭金搞死你們不是小意思。為啥?因為馬云不靠這個賺錢，把你變成我的客戶以后，賺你錢的方法多的是。

　　對于券商來講，最好的辦法有兩種，一是與互聯網公司合作，推線上理財平臺，向外國的Monex，嘉信，E-trade等公司學習，提供研究報告、綜合理財服務、投資組合建議等增值服務;要么就是干脆逐步降低經紀業務比重，未來徹底轉向以投資交易、產品創設等為主的新業務。實際上像中信、海通、光大這些比較大規模的領先券商，這幾年經紀業務的比例都是在不斷下降的，2013年中信經紀業務的比例已經只有35%了。

　　兩融業務也屬于經紀業務，這兩年增長很快，但其實也沒啥技術含量，業務模式很簡單，就是看監管的松緊程度而已。

　　2.投資銀行業務

　　投行業務分三塊：股權融資、債券承銷和并購重組業務

　　股權融資過去靠的是保薦人的牌照以及和監管機構的關系，也是毫無技術含量，(投行從業人員的吐槽網上應該一搜一大堆)。未來注冊制實行后，考驗的更多的就是券商的市場判斷、定價能力和與買方機構的關系了，還是很令人期待的。

　　債券承銷未來也會是券商增長很快的一塊業務。主要原因是監管部門對企業債權融資市場的重視，使得債券的品種逐漸豐富，券商的業務機會自然也越來越多。主要是非上市企業公司債和資產證券化產品。核心還是在于產品設計、定價、資產獲取等。

　　并購重組也是個人非常看好的市場。中國絕大多數的行業目前市場集中度都太低了，幾乎可以判定未來10~20年里，伴隨上一輩民營企業家的老去、家族里無人可接班，中國會出現類似美國上世紀70年代的一股公司兼并收購潮，券商并購重組業務自然大有可為。考驗券商的包括客戶資源、企業估值、交易結構設計、融資能力等等。如果并購資金來源、部分行業準入的政策限制放開，里面的玩法花樣就更多了。可以參考《資本之王》那本書。

　　3.資產管理業務

　　券商資管業務主要分兩塊，目前占比90%的通道業務和10%的真正的代客理財的業務。

　　通道業務：同樣毫無技術含量。存在的唯一原因是銀行有些資金不能直接投到某些行業和項目中，而券商發行的資管計劃基本不受限制，所以銀行就借道券商資管計劃來實現對其客戶的放款目的。其中客戶資源、產品定價、資金來源等統統都是銀行做的，券商只是收取一個極低的通道費用，且近兩年來因為競爭激烈，這個通道費也是越來越低。類似的還有基金子公司專項計劃、信托計劃等等，統統都是監管套利的產品。未來也會逐步消失。

　　代客理財業務：券商真正牛逼的、能產生核心競爭力的業務。著名的投行，大小摩、高盛等都是靠這個吃飯的。常規的業務模式就是尋找市場的投資機會，然后創造一個產品再轉讓出去。或者直接管理客戶的資金，幫助投資理財。與自營業務的區別在于不是用自己的錢。

　　另外還有像美林證券這種是自己不創造產品的，只是給客戶提供理財咨詢建議的模式，屬于賣方資管，也是資管業務。

　　4.自營業務：

　　就是券商拿自己的錢去買股票、買債券、買期貨賺錢。外資行在08金融危機后這塊業務被禁止了，國內的還在做。這塊核心競爭力就不多說了吧。

　　5. 其他業務

　　國外投行真正賺錢的業務國內券商們大部分都還沒有或者占比很低。比如FICC、做市、機構經紀等。

　　如果大家想深入了解外資投行的業務，可以去看一下《高盛帝國》這本書，講的會比較清楚。

　　當然國內比較領先的券商，比如中信、海通等已經在逐步拓展做市、大宗經紀、基金、直投、三板等新業務了;整體來看國內券商的前景和增長空間會非常非常大。習李要建立多層次資本市場，券商永遠是最受益的那一個。大家一起期待吧。

　　· END ·

　　摘自：華爾街俱樂部