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博通集成 & 中信證券

亞世光電 & 招商證券

單位：萬元

注：表格中凈利為（扣非）歸母凈利

1月3日，仍在超期服役中的第17屆發(fā)審委召開了新年的第一次IPO發(fā)審會。2家IPO企業(yè)上會，分別是博通集成電路（上海）股份有限公司、亞世光電股份有限公司。

博通集成是做“芯片”研發(fā)銷售的，這是國家重點(diǎn)戰(zhàn)略，盡管博通集成的產(chǎn)品并不是很高端，技術(shù)含量也不是很高，不過在行業(yè)方面還是能占很大優(yōu)勢的。此外，博通集成的經(jīng)營業(yè)績還是不錯(cuò)的，2015年至2017年，發(fā)行人實(shí)現(xiàn)的收入分別為4.44億元、5.24億元、5.65億元；實(shí)現(xiàn)的扣非凈利潤分別為9904萬元、1.03億元、8358萬元。這也是從另外一個(gè)側(cè)面說明了博通集成的技術(shù)含量和市場地位問題。盡管博通集成還是存在一些經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)，但是整體上屬于瑕不掩瑜，因此順利過會。

亞世光電是一家2016年在新三板掛牌的公司。據(jù)招股書披露，與同業(yè)可比上市公司相比，除了償債能力、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度、費(fèi)用率等占優(yōu)勢外，亞世光電最為突出的是其遠(yuǎn)超行業(yè)均值的毛利率。報(bào)告期，其毛利率持續(xù)上升，超出同業(yè)均值10至15個(gè)百分點(diǎn)。不過，亞世光電取得的超高毛利率的原因似乎并不光彩。以2016年數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，公司員工平均月薪為3621.02元，遠(yuǎn)低于同業(yè)4家可比上市公司員工平均8470.82元。在亞世光電的營業(yè)成本中，人工成本占比約為18%，如果參照同等規(guī)模、人員結(jié)構(gòu)等較為接近公司，對人工成本進(jìn)行調(diào)整，公司毛利率將下降約7個(gè)百分點(diǎn)。另一個(gè)值得關(guān)注的事情是，作為技術(shù)密集型行業(yè)企業(yè)，亞世光電雖然宣稱高度重視研發(fā)，但公司研發(fā)人員銳減。2016年底為195人，去年9月底為116人，降幅為40.51%。但從業(yè)績規(guī)模的角度來說，亞世光電在2017年和2018年不論收入還是凈利潤都實(shí)現(xiàn)了高速增長，最后成功過會。

1、博通集成

公司的主營業(yè)務(wù)為無線通訊集成電路芯片的研發(fā)與銷售，具體類型分為無線數(shù)傳芯片和無線音頻芯片。公司目前產(chǎn)品應(yīng)用類別主要包括 5.8G 產(chǎn)品、WIFI 產(chǎn)品、藍(lán)牙數(shù)傳、通用無線、對講機(jī)、廣播收發(fā)、藍(lán)牙音頻、無線麥克風(fēng)等。產(chǎn)品廣泛應(yīng)用在藍(lán)牙音箱、無線鍵盤鼠標(biāo)、游戲手柄、無線話筒、車載 ETC 單元等終端。

【關(guān)注重點(diǎn)1：暫緩表決二次審核】

排隊(duì)不足一年，博通集成就迎來了首次中國證監(jiān)會發(fā)審委的審核，但并未獲得幸運(yùn)女神的眷顧。

2018年8月7日，中國證監(jiān)會召開2018年第118次發(fā)審委工作會議，審核包括博通集成在內(nèi)三家企業(yè)的首發(fā)事項(xiàng)。其中，另兩家均成功過會，博通集成則不幸被暫緩表決。

2019年1月3號，博通集成二次上會審核。根據(jù)以往審核經(jīng)驗(yàn)，暫緩表決第二次審核的發(fā)行人審核通過率是超過90%的，因此順利過會。

【關(guān)注重點(diǎn)2：保薦機(jī)構(gòu)中信證券直投公司金石入股發(fā)行人】

中信證券股份有限公司的全資孫公司金石灝汭持有博通集成187.04萬股，占發(fā)行人本次發(fā)行上市前股份總數(shù)的1.80%。該次入股為2016年12月份召開的董事會通過，股權(quán)轉(zhuǎn)讓的原因?yàn)椤肮緸閷惩夤蓶|的股份在境內(nèi)擬上市公司層面進(jìn)行了平移，同時(shí)部分境外股東由于資金需求選擇退出，轉(zhuǎn)讓股份由新投資人承接”。

中信證券的投資機(jī)構(gòu)金石投資，系券商屆里做投資做的非常好的投資機(jī)構(gòu)。 目前證券公司直接投資業(yè)務(wù)，適用的是《證券公司直接投資業(yè)務(wù)規(guī)范》（中國證券業(yè)協(xié)會2014年1月3日 中證協(xié)發(fā)[2014]3號），對于“直投+保薦”是允許的，對于“保薦+直投”則是違規(guī)的。所以要把握好時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

【關(guān)注重點(diǎn)3：控股股東是境外法人 中小股東里知名機(jī)構(gòu)扎堆】

據(jù)招股書披露，博通集成發(fā)起人為 Beken BVI、億厚有限、泰豐有限、金杰國際、耀樺有限、建得投資、 普訊玖、鴻發(fā)投資、鴻大投資、Dynamic Frontier、Beijing Integrated、Forebright Smart 等 12 名境外法人股東，金石灝汭一名境內(nèi)法人股東,安析亞、英滌安、帕溪菲、北京集成電路、武岳峰、聚源載興、佳軒投資、中和春生、柘量投資、君翊投資 10 名境內(nèi)有限合伙股東，徐伯雄、王加剛、謝秋、周都等 4 名自然人股東。本公司控股股東 Beken BVI 為公司主要發(fā)起人。公司設(shè)立前，主要發(fā)起人 Beken BVI 擁有的主要資產(chǎn)為其持有的博通有限股權(quán)。

公司控股股東為 Beken BVI，其直接持有公司 29.1633%股權(quán)。Beken BVI 成立于 2005 年 2 月 8 日,為一家注冊于維京群島的公司，股東為 Beken Cayman。該公司股東歷經(jīng)數(shù)次境外私募，股權(quán)平移等才最終實(shí)現(xiàn)對博通集成的控股。報(bào)告期內(nèi)，Beken BVI 無實(shí)際經(jīng)營。

公司實(shí)際控制人為 Pengfei Zhang（張鵬飛博士）、Dawei Guo，兩人通過 Beken BVI 間接持有公司24.01%股權(quán)。Hong Zhou、徐伯雄、Wenjie Xu為公司實(shí)際控制人之一致行動人，公司實(shí)際控制人及其一致行動人合計(jì)控制公司 42.83%的股權(quán)。

在博通集成的現(xiàn)有27名股東中，表面上看起來非常的低調(diào)，沒有什么知名機(jī)構(gòu)。但是這些境內(nèi)法人股股東，通過有限合伙企業(yè)架構(gòu)，穿透上去看，不乏知名上市公司、國字號大機(jī)構(gòu)，例如金石灝汭、張江創(chuàng)投、中興通訊、紅日藥業(yè)等均名列其中。

2、亞世光電

公司的主營業(yè)務(wù)為中小尺寸液晶顯示屏及液晶顯示模組的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為 TN/STN 液晶顯示屏、液晶顯示模組以及中小尺寸 TFT 液晶顯示模組。

【關(guān)注重點(diǎn)1：IPO前凈利大幅下滑】

2014年至2016年，公司的經(jīng)營業(yè)績較為可觀。這三年間，公司實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收人分別為3.12億元、3.85億元、3.98億元，2015年、2016年的同比增幅為23.40%、3.56%。同期凈利潤分別為3100.74萬元、6118.32萬元、7759.17萬元，同期增幅為97.33%、26.82%，均大幅超過同期營業(yè)收入的增長速度。

然而，在2017年，前9個(gè)月，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.78億元，占2016年全年?duì)I業(yè)收入的94.97%，而凈利潤為4861.71萬元，約占上年全年的62.66%。對比發(fā)現(xiàn)，與此前相反，凈利潤增速大幅低于營業(yè)收入增速。這也意味著公司亞世光電自此時(shí)開始出現(xiàn)增收不增利跡象。

這一跡象很快變成了現(xiàn)實(shí)。根據(jù)公司披露的2017年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.07億元，同比增長27.16%，實(shí)現(xiàn)凈利潤6766.44萬元，同比下降12.79%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤則下降13%。

【關(guān)注重點(diǎn)2：壓縮員工薪資提升公司業(yè)績】

關(guān)于人工成本，亞世光電宣稱為明顯的成本優(yōu)勢。以2016年為例，亞世光電有員工1614人，發(fā)放給員工的年度薪酬總額為7013.19萬元，平均每名員工月薪為3621.02元。同行可比公司均值為8470.82萬元，與亞世光電業(yè)務(wù)規(guī)模、人員原結(jié)構(gòu)等相當(dāng)?shù)耐d達(dá)(15.250, 0.35, 2.35%)，員工月薪也低于同業(yè)均值，其為5500.07元，也遠(yuǎn)高于亞世光電。

根據(jù)亞世光電測算，參照同興達(dá)薪酬水平，僅僅在人工成本一項(xiàng)，就為公司的毛利率會貢獻(xiàn)了約7個(gè)百分點(diǎn)。

可以說，亞世光電存在為了盈利而刻意壓低員工薪資行為。

【關(guān)注重點(diǎn)3：宣稱重視研發(fā)，實(shí)質(zhì)研發(fā)人員銳減四成】

除了員工薪酬水平較低外，作為技術(shù)密集型企業(yè)，亞世光電大幅裁減研發(fā)人員也讓人不解。

招股書顯示，截至2017年9月底，亞世光電研發(fā)技術(shù)人員為116人，而在2016年底，研發(fā)技術(shù)人員195人，短短9個(gè)月少了79人，降幅達(dá)四成。

對于大幅裁減研發(fā)技術(shù)人員行為，亞世光電并未作出說明。

毫無疑問，在國內(nèi)市場核心技術(shù)缺失及產(chǎn)業(yè)鏈完整度不夠的大環(huán)境下，國內(nèi)企業(yè)要想突破國外技術(shù)壟斷，依靠自主研發(fā)必不可少。亞世光電并未認(rèn)定核心員工，大幅裁減研發(fā)技術(shù)人員，未來，其人才梯隊(duì)建設(shè)成效將直接影響公司持續(xù)盈利能力。

作者簡介：尚普咨詢，創(chuàng)辦于2008年，是最早提供IPO與再融資募投項(xiàng)目可行性研究報(bào)告的專業(yè)顧問機(jī)構(gòu)之一。服務(wù)內(nèi)容還包括IPO行業(yè)市場研究、企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃咨詢、上市培訓(xùn)及一體化全案咨詢等專業(yè)服務(wù)。

2017年，尚普咨詢榮膺“IPO咨詢行業(yè)先鋒機(jī)構(gòu)”，是資本市場公認(rèn)的中國較大的IPO募投可研咨詢機(jī)構(gòu)。